Kuinka palata kultaiseen aikakauteen? Järkevää olisi ollut tunnustaa todellisuuden realiteetit, arvoltaan alentuneet punta, frangi, markka jne., ja palata kultakantaan uudella kurssilla, joka olisi huomioinut olemassa olevan rahan tarjonnan ja hintatason. Esimerkiksi Englannin punta oli perinteisesti määritetty painoksi, joka teki siitä samanarvoisen kuin 4,86 dollaria. Mutta ensimmäisen maailmansodan lopussa Britannian inflaatio oli tuonut punnan alas suunnilleen 3,50 dollariin vapailla valuuttamarkkinoilla. Muut valuutat olivat menettäneet arvoaan vastaavasti. Järkevä menettelytapa Britannialle olisi ollut palata kultaan noin 3,50 dollarilla ja muiden inflatoituneiden valtioiden tehdä samoin. Vaihe I olisi palautettu jouhevasti ja pikaisesti. Sen sijaan britit tekivät kohtalokkaan päätöksen palata kultaan vanhalla 4,86 dollarin nimellisarvolla.1 He tekivät niin brittiläisen kansallisen ”arvovallan” tähden ja turhassa toivossa luoda Lontoosta uudelleen ”kovan rahan” finanssimaailman keskus. Menestyäkseen tässä sankarillisessa hullutuksessa Britannian olisi täytynyt deflatoida ankarasti rahan tarjontaansa ja hintatasoaan, sillä 4,86 dollaria vastaavalla punnalla brittiläiset vientihinnat olivat aivan liian korkeat ollakseen kilpailukykyisiä maailmanmarkkinoilla. Mutta deflaatio ei tullut poliittisesti kysymykseen, sillä ammattiyhdistysliikkeiden kasvu kansallisen työttömyysvakuutuksen tukemana oli tehnyt palkkatasoista alaspäin jäykkiä; deflatoidakseen brittihallituksen olisi täytynyt kääntää hyvinvointivaltionsa kasvun suunta. Itse asiassa, britit halusivat jatkaa rahan ja hintojen inflatoimista. Seurauksena yhdistetystä inflaatiosta ja paluusta yliarvostettuun vaihtokurssiin brittiläinen vienti oli lamassa koko 1920-luvun, ja työttömyys oli ankaraa koko tämän ajanjakson, jolloin lähes koko muu maailma koki taloudellisen nousukauden.
Kuinka britit saattoivat yrittää kurottautua kahteen suuntaan samaan aikaan? Perustamalla uuden kansainvälisen rahajärjestyksen, joka yllyttäisi tai pakottaisi muut valtiot inflatoimaan omia valuutoitaan tai palauttamaan ne takaisin kultakantaan yliarvostetuilla nimelliskursseilla ja näin lamaannuttamaan oman vientinsä ja tukemaan tuontia Britanniasta. Britannia teki juuri tällä tavalla, kun se vuoden 1922 Genovan Konferenssissa näytti tietä kultavaluuttakannan, uuden kansainvälisen rahajärjestyksen luomisessa.
Kultavaluuttakanta toimi seuraavasti: Yhdysvallat pysyi klassisessa kultakannassa, lunastamassa dollareita kullassa. Britannia ja muut länsimaat kuitenkin palasivat epäaitoon kultakantaan, Britannia vuonna 1926 ja muut maat suurin piirtein samoihin aikoihin. Englannin punta ja muut valuutat eivät olleet maksettavissa kultakolikoissa vaan ainoastaan kansainvälisiin maksutapahtumiin sopivissa suurikokoisissa kultaharkoissa. Tämä esti Britannian ja muiden Euroopan maiden tavallisia kansalaisia käyttämästä kultaa päivittäisessä elämässään ja näin mahdollisti laajemman paperi- ja pankki-inflaation. Lisäksi Britannia ei lunastanut puntia pelkästään kullassa vaan myös dollareissa; kun taas muut maat lunastivat omaa valuuttaansa ei kullassa vaan punnissa. Suurimman osan näistä valtioista Britannia houkutteli palaamaan takaisin kultaan yliarvostetuilla kursseilla. Lopputuloksena oli pyramidirakennelma Yhdysvaltain kullasta, Englannin punnista dollareiden päällä ja muiden Euroopan maiden valuutoista puntien päällä – ”kultavaluuttakanta” kahtena ”avainvaluuttanaan” dollari ja punta.
Nyt, Britannian inflatoidessa ja kokiessa maksutaseessaan vajeen, kultakannan mekanismi ei toiminut nopeasti rajoittaakseen brittiläistä inflaatiota. Sillä sen sijaan, että muut maat olisivat lunastaneet puntansa kultana, ne pitivät punnat ja inflatoivat lisää niiden päälle. Näin Britannian ja Euroopan sallittiin inflatoida rajoituksetta, ja Britannian alijäämä saattoi kumuloitua kultakannan markkinarajoituksista piittaamatta. Mitä tulee Yhdysvaltoihin, Britannia kykeni houkuttelemaan Yhdysvallat inflatoimaan dollaria niin, ettei se menettänyt paljoakaan dollarireservejä tai kultaa Yhdysvalloille.
Kultavaluuttakannassa on se seikka, ettei se voi kestää; juhlat on lopulta maksettava, mutta vain tuhoisana vastareaktiona pitkähköön inflationaarisen nousukauteen. Kun puntatase kasaantui Ranskassa, Yhdysvalloissa ja muualla, vähäinen luottamuksen menetys yhä huterampaan ja heikosti kyhätympään inflationaariseen rakenteeseen oli vääjäämättä johtava yleiseen romahdukseen. Juuri näin tapahtui 1931; inflatoituneiden pankkien kaatuminen läpi Euroopan ja ”kovan rahan” Ranskan yritys lunastaa puntasaatavansa kultana johtivat Britannian kokonaan pois kultakannasta. Muut Euroopan maat seurasivat pian perässä.
1 Kriittisestä brittiläisestä virheestä ja sen vuoden 1929 lamaan johtaneista seurauksista, ks. Lionel Robbins, The Great Depression (New York: MacMillan, 1934).